投产高峰即将开启 水电板块龙头股攻守兼备

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“防御价值”和“类似债务的属性”曾经是大多数投资者对水电股的印象。事实上，水电领军企业的增长和股价表现远远超出了许多人的想象。领先公司长江电力的净利润从2010年的82亿元增长至2019年的215亿元，复合年增长率为11%，股价上涨250%，年化回报率为15%。这种高增长与它所控制的稀缺水源密切相关:长江电力占据了长江上游和金沙江下游，属于中国最好的水电资源。

虽然水电龙头近期有所调整，但考虑到水电消费的高优先级，整体利润和现金流不会受到很大影响；以长江电力、华能水电和四川投资能源为代表的三大水电龙头企业仍是中长期优质水电资产的代表。总体而言，水电资产的进取性并不逊色，在当前动荡的外部市场下，水电资产可能是“攻守兼备”的优质资产。

生产高峰期开始了新一轮的增长

对于水电企业来说，装机容量的增加通常是股价上涨的最大阶段，因为新的水电项目会带来利润的大幅增加。

从2020年开始，水电行业将很快进入新一轮的生产高峰。目前，川投能源所在的雅砻江水电基地有丰富的开发任务有待完成。长江电力有望在未来注入乌东德和白鹤滩电站。华能水电所在的澜沧江水系基本处于开发阶段的末期。

以长江电力为例，长江流域仍有两个大型水电项目在建，即乌东德和白鹤滩项目，总设计装机容量为26gw，目前正在由长江电力母公司三峡集团建设。根据本集团的承诺，预计2021年至2023年将向上市公司注入乌东德和白鹤滩，这将为长江电力带来约60%的发电量增长，相应增加利润约150亿元。这两个项目建成后，长江上游水电基地的开发有望基本完成。

相比之下，川投能源所在的雅砻江水系潜力更大。在接下来的三年里，这将是一个密集的装机容量调试日期。两河口300万千瓦水电站和羊坊沟150万千瓦水电站预计于2021-2023年投产，这将使川投能源旗下的雅砻江控股的装机容量增加近30%。不仅如此，该流域已有超过1000万瓦的开发装机容量，这是四川投资的能源分红比例远低于长江电力和华能水电的直接原因。

此外，很容易忽视水电行业上市公司联合调度可以提高流域整体发电效率，从而在不增加新机组的情况下增加发电量。事实上，随着乌东德和白鹤滩的投产，长江电力有望通过联合调度这六座水库使发电量增加约10%。为了提高调度效率，近年来长江电力不断在二级市场购买四川投资能源等水电公司的股份。因此，水电公司未来在联合调度方面的合作也是其潜在的增长点。

领先行业的股息收益率颇具吸引力

水电资产最有吸引力的部分在于其稳定和良好的盈利能力，这些盈利能力最终将通过现金流红利返还给投资者。

从大降息周期来看，经过近期的调整后，三大水电龙头目前的股息收益率已经变得相当有吸引力。长江电力承诺的股息率不低于70%，相应的股息率为4.12%；华能水电承诺派息率不低于50%，相应的派息率也为4.12%；就四川投资能源而言，股息收益率处于较低水平，目前仅为35%，但股息收益率也为3.5%。

从长期来看，空的股息率仍有进一步提高，主要来自几个方面:一是该股投产带来的利润增长。以长江电力为例，在注入两个新的水电项目后，公司的净利润预计将增加到365亿元。届时，由于集团资本支出的结束，股息收益率将不会从70%排除到更高水平。

其次，由于折旧减少，利润被释放。一般来说，水电厂的实际寿命(平均80年)往往比折旧寿命(平均30年)要长得多，而折旧是水电成本中最大的一部分，这意味着中长期水电资产的收益率逐渐增加。

第三，减少了因债务偿还规模下降而导致的利息支出，从而提高了股东回报。与长江电力相比，华能水电的劣势在于需求侧的电价。华能水电的客户主要是云南电网。云南市场一方面拥有丰富的水电资源，另一方面也是电力市场化改革的先锋。因此，近年来在电价方面遭受了一定的损失。如果中长期电价的劣势能够得到缓解，相信华能水电在业绩和估值上都将得到一定程度的改善。■

来源：BBC新闻网