OPEC+减产谈判不及预期，但石油投资机会仍存，三个角度挖掘投资机会

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考虑到供求关系，笔者认为20-30美元/桶的原油价格是不可持续的，一旦疫情好转，原油价格有望回到40-60美元/桶的价格区间。
自今年3月以来，原油价格的涨跌幅度与美国股市相当。3月30日，沙特阿拉伯决定在4月份的基础上进一步增加5月份的出口。原油价格下跌6%，美国原油价格跌至每桶20美元以下，创下18年来的新低。4月2日，受特朗普推特内容的影响，油价再次飙升逾40%。我认为，从供求角度来看，在疫情好转后，原油价格将回到40-60美元的区间，愿意承受短期波动的能源股投资者通过投资低负债油气公司、引导资源储备、回报股东意愿，将获得良好的风险调整回报。

能源股的“可恨”债务危机开始出现
回顾本轮油价暴跌，3月8日，沙特阿拉伯决定不减产，并宣布将在4月份将原油日产量提高至1000万桶至1100万桶。同一天晚上，美国石油开盘下跌16.5%，至每桶34美元，科威特股市下跌。在此之前，沙特阿拉伯还试图与俄罗斯谈判，以达成进一步的减产协议。然而，最终，俄罗斯拒绝了沙特阿拉伯的减产要求，并将矛头指向了美国。到那时，沙特阿拉伯每天将生产约900万桶石油，俄罗斯每天约1100万桶石油，美国每天约1300万桶石油，总计每天3300万桶，约占总供应量的30%。
受此影响，美国石油和天然气行业第二天开始裁员。在过去一年美国的牛市中，能源股持续上涨，这是资本市场最讨厌的。被人讨厌的主要原因是页岩油的衰减曲线陡峭。页岩油公司继续将资本用于采矿，并从市场上借入大量资金，但它们无法向投资者提供足够的反馈。之前借入的债务迟早会得到偿还，随着2020年的到来，厚厚的债务墙将逐渐出现在投资者面前。

鉴于石油价格极低，几乎不可能延长这三年内到期的430亿英镑债务(见图1)。就斯科舍菲尔德而言，美国第二大页岩油公司先锋自然资源(pioneer naturalresources)的掌舵人不需要担心公司的债务，因为先锋资源在美国所有上市公司中的债务股本比率最低。然而，沙特阿拉伯坚持在如此疲弱的宏观原油需求下增加产量，但这让他想起了1986年的油价暴跌。

自1981年以来，高油价，加上美联储的持续加息，导致了油价长达五年的熊市之旅。当时，苏联成为这一时期最大的石油生产国，而欧佩克则不断将油价从1980年的每日3000万桶降至1985年的每日1500万桶。沙特阿拉伯做出了最大的牺牲，日产量从900万桶降至360万桶，而其他产量较小的欧佩克国家则秘密违反了减产协议。1985年，沙特阿拉伯受够了，决定单方面增产。已经脆弱的每桶石油价格从23美元跌至14美元，最低达到7美元。
熟悉吗？最困扰谢菲尔德的是油价在接下来的14年里没有恢复！他知道沙特阿拉伯任性的后果可能是原油市场在很长一段时间内无法平衡。1986年的原油崩溃间接导致了当时最大的石油生产国苏联的财政失衡，并最终解体。它还导致刚刚从两伊战争中撤出的伊拉克试图吞并科威特，以增加原油收入，这导致了海湾战争。美国原油行业也受到重创。从1986年到2000年，原油日产量从900万桶下降到500万桶。如果油价持续低迷到2021年底，在美国上市的74家页岩油公司中有64家将成为僵尸企业或破产。
除了大量企业倒闭给能源、制造业和主要原油生产省份的失业率造成重大损失之外，美国还将承担巨大的地缘政治风险。自页岩革命以来，美国原油进口占消费的比例已从65%降至48%，逾500万桶原油已出口至世界各地。先锋资源公司是出口原油的企业之一，因为出口石油价格一般比按布伦特原油价格计算的美国石油价格高5美元/桶左右。如果美国的页岩油产业遭到破坏，美国不仅会失去在能源领域的发言权，还会再进口60%以上的原油，因此它必须花费财力和物力来确保其在中东的利益。3月9日，大多数能源公司的市值缩水了一半以上，先锋资源公司的市值下跌了33%。对于投资能源行业的一代人来说，这可能是难忘的一天。(见图2)

疫情好转后，油价可能会回到40美元以上。在整个石油和天然气行业，当每个人都处于冷漠的状态时，作者比该行业的大多数从业者和分析师都更加乐观。
在需求方面，我们可以看到中国、意大利和韩国的新增病例数量已经见顶。中国的历史数据告诉我们，抗击疫情的斗争可以在大约两个月内结束。最糟糕的情况是等待12-18个月，直到疫苗问世并彻底结束这场战斗。作者的估计是比较乐观的，因为一旦美国的医疗水平和动员能力被动员起来，很快就会被受试人数的增加和人们防疫意识的提高所控制。然而，2020年注定是需求疲软的一年，但对长期投资者来说，这一年是一个突发事件。
供应分为两部分，一部分是页岩油供应，另一部分是欧佩克供应。页岩油供应的主要指标是钻井平台的数量。从井口钻井到完井再到生产通常需要6个月，而美国钻井平台的数量在过去一年半中一直在下降，尤其是在3月9日之后。除了美国，加拿大还是一个石油生产大国，每天的石油产量为500万桶。面对如此低迷的油价，加拿大油砂生产商单位油砂的销售价格甚至低于将油砂运输到目标市场的运输成本！因此，加拿大的钻井平台数量大幅下降(尽管存在季节性因素，但与2019年相比，同期的钻井平台数量仍低40%)。
由于页岩油的资本周期(1-2年)比传统原油(5-10年)短得多，其产量下降(每年35%-40%)比传统原油(10%-15%)快得多，而且北美(美国和加拿大)的钻井平台数量对价格的反馈非常敏感，所以在2020年，
对于沙特阿拉伯来说，2020年低油价的财政收入与1980年有很大不同如上所述，从1980年到1986年，欧佩克减少了1400万桶原油的日产量；过去几年，欧佩克仅将其原油产量削减了约400万桶。更重要的是，沙特阿拉伯的日产量从1980年的1000万桶下降到1986年的360万桶。因此，如果沙特阿拉伯的双产量扩张导致油价减半，将不会对沙特阿拉伯的整体原油出口收入产生太大影响。然而，如果沙特阿拉伯将其产量从960万桶扩大到1200万桶，产量将增加25%，而每桶石油的价格将从60下降到20，即67%，沙特阿拉伯的原油出口收入将减少60%。这个账户必须由精明的沙特人来计算。
就综合供需而言，笔者认为20-30美元/桶的原油价格是不可持续的，一旦疫情好转，原油价格有望回到40-60美元/桶的价格区间。

石油和天然气股票作为强劲的周期股票，必然伴随着剧烈的波动。如果此时你对低油价感到兴奋，你该怎么办？我认为投资油气行业应该把握三个核心原则:第一，高负债企业不应该碰它们。尽管债务能让你在牛市中变得更强大，但在熊市中它会压倒你。先锋资源公司于1997年与布恩皮肯斯的麦莎能源公司合并，并继承了大量债务。亚太金融危机和俄罗斯卢布危机使该公司市值缩水90%，这几乎摧毁了该公司。从那以后，谢菲尔德誓言先锋资源公司将从现在开始轻负债经营。这一概念一直保持到现在，这也确保先锋资源在这个巨大的能源熊市中保持行业中最稳定的资产负债表。在与先锋资源管理层沟通的过程中，他们的话深深地印在我的脑海里，“不要逞英雄，让我们活下去。”

其次，土地质量差、没有规模经济的企业永远不应该被触及。在石油和天然气行业，除了先锋资源，最受尊敬的是安然石油和天然气(eog)。这家公司从安然公司分离出来，由页岩革命的先驱马克·帕帕领导，并取得了长足的进步，成为页岩油领域的领导者。从安然石油天然气公司退休后，马克·帕帕成为了cdev的掌舵人，但这次他的命运对他不利。过去一个世纪相对较小的资源规模和较差的资源禀赋导致了较高的开发成本，在过去一个月中，开发成本已经下降了90%的市场价值。不管这个飞行员有多出名，他都无法超越他脚下的油田的质量。

第三，不满足股东意愿的企业永远不要碰他们。16年前，石油和天然气行业的管理层为产量的快速增长感到自豪。然而，近年来，由于资本市场的紧缩和股东的反馈需求，油气行业的管理层开始逐渐走向自由现金流模式，并在减缓产量增长的前提下，尽可能产生自由现金流、回购股份或增加股息。这在一些杰出的北美石油和天然气公司的2019年季度报告中尤为明显(见附表)。

在我看来，在未来一两年内，很有可能向更高的均衡价格移动，给那些愿意承受短期波动的投资者一个绝佳的机会，通过投资低负债的石油和天然气公司，引导资源储备，回报股东的意愿，获得出色的风险调整回报。

(本文提到个股只做分析，不做投资建议。这篇文章发表在4月4日的《红色周刊》上

来源：BBC新闻网