大头娃娃再现 黑天鹅又来？多家乳业上市公司股价受创

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“大头娃娃”事件继续发酵，许多乳制品公司被牵连。港股公司中国贺飞在开盘时暴跌约10%。

市场上有消息称，摩根士丹利私人股本基金(Morgan Stanley Private Equity Fund)已售出近3亿股贺飞股票，并已套现近40亿元人民币，投资回报率至少为609%。

此前，毛利率相当的白酒公司贺飞曾受到该公司的质疑，但其股价在上市后仍上下波动，在不到半年的时间里上涨了近一倍。

摩根士丹利的近40亿私人股本基金出售了飞鹤

七年期投资收益率至少为600%

近日，湖南史静报道称，近日，湖南省郴州市永兴县的许多婴幼儿家长发现自己的孩子出现了湿疹和体重下降，一些孩子还不停地拍着脑袋。有些孩子有像“大头娃娃”一样的畸形头，有些孩子被诊断为“佝偻病”。

这些孩子都吃了名叫“贝安民”的奶粉，但这种产品不是“特效药”奶粉，而是属于固体饮料。

三聚氰胺事件的教训是生动的。在大头娃娃事件的影响下，资本市场也迅速做出反应。

在a股中，一些经营婴儿奶粉业务的公司出现了下滑，如伊利股份和三元股份。光明乳业今天也小幅下跌了0.29%，而北门美相对市场小幅上涨了0.78%。

许多香港乳制品企业的股价也出现下跌，蒙牛下跌逾3%，庄园牧场下跌2.69%，雅士利下跌2.17%，澳元兑美元上涨1.36%，受影响最大的贺飞奶粉下跌10.89%。

目前还没有证据证明贺飞奶粉与大头娃娃事件有关，贺飞奶粉的大幅下跌主要是由于“大住户”的销售。

据香港邮报报道，外国媒体援引交易文件称，摩根士丹利私人股本基金以每股13.25港元的价格出售了2.925亿股中国贺飞股票，并套现38.76亿港元。

贺飞奶粉5月13日的收盘价是14.88港元。如果消息属实，摩根士丹利私募股权基金的售价将较昨日收盘价折让10.95%。

据报道，2019年11月13日，贺飞登陆香港交易所，其股价在上市后不到半年的时间里上涨了近一倍，从刚上市时的7.27港元的收盘价涨到了最近的14港元左右，上市前的股东已经赚了不少钱。

早在2013年，摩根士丹利(Morgan Stanley)就赚了很多钱，该公司在贺飞私有化期间向其注入了资本。根据2013年6月贺飞国际(当时为美国上市公司)发布的私有化协议相关文件，其首席执行官冷有斌和摩根士丹利以每股7.4美元的价格从外部世界回购了20%的流通股，总计1.46亿美元，完成了私有化。

回购资金来自摩根士丹利的亚洲私人股本部门和冷幼斌的海外银行贷款。冷幼斌说:“我们每人贡献一半。”

据估计，摩根士丹利在贺飞国际的投资成本约为7300万美元，按当前汇率计算约为5亿元人民币。现在，摩根士丹利通过出售贺飞股票，已经兑现了38.76亿港元，约合人民币35.48亿元。考虑到摩根士丹利之前也卖出了少量，摩根士丹利在贺飞的投资回报率至少为609%。

贺飞去年的毛利率高达70%

40亿R&D投资的销售成本低得可怜

4月20日，贺飞发布上市后的第一份年报，年收入达到137.22亿元，同比增长32%。净利润39.34亿元，同比增长75.5%。

2019年，贺飞的毛利率远高于同行。2019年，贺飞实现毛利96.1亿元，毛利率高达70%，赶上五粮液的毛利率74.46%(2019年全年)。

2019年，北门美的毛利率为50.09%，光明为31.28%，蒙牛为37.55%。

此外，贺飞的高销售成本也受到质疑。2019年，贺飞的销售成本为41.12亿元，同比增长21.9%。其中，销售和分销费用为38.48亿元，几乎相当于2019年的净利润39.35亿元。

贺飞非常重视渠道建设和广告营销，近年来一直保持较高的销售费用。根据招股说明书，2017年、2018年和2019年前三个月的销售和分销费用分别达到21.39亿元、36.61亿元和6.65亿元，分别占收入的36.33%、35.23%和24.13%。

然而，贺飞在R&D的投资相对较少。根据招股说明书，贺飞乳业2017年的R&D成本仅为1500万元人民币，2018年为1.09亿元人民币，仅占收入的1%。

2019年，贺飞在R&D的支出为1.71亿元，同比增长57%，但仍占收入的不到2%，仍相对较低。

业绩和现金流受到了空机构的质疑

上市后，它在5个月内上涨了129%

去年11月21日(贺飞上市前两天)，独立会计研究机构gmtresearch发布了一份报告，称中国贺飞的表现令人怀疑，其利润率远高于国内和国际同行，并有可能伪造现金流。

Gmt的报告空关于飞鹤的问题主要集中在以下几个方面:

首先，贺飞表现出色，持有大量现金，但历史缺乏红利，所以他手中的现金可能是假的。

Gmt还怀疑，贺飞实际上是在ipo前用其ipo收入的很大一部分向股东支付巨额股息，剩余资金可能需要用来偿还海外债务。

此外，gmt认为，如果一家公司虚报收入，那么由此产生的利润肯定隐藏在资产负债表的某个地方。对中国企业来说，这通常反映在现金或相关余额上，也就是说，贺飞可能会像康德信一样直接伪造现金存款。

Gmt还认为，人们对贺飞近年来的高增长率和高利润率有很多疑虑。

然而，面对贺飞的出色表现，gmt的“做空”行为并不那么自信。gmt坦率地表示,“贺飞目前没有条件做空，也不清楚它什么时候会成为done/きよ，但是，在未来的某个时候，它可能会成为空.的目标不过，即使有可能做空股票，我们也不建议这样做，因为缺乏明显的催化剂。”

22日，中国贺飞董事长冷幼斌迅速做出回应，并在谷歌搜索的空.网站上发布了一封内部信件他表示，中搜对中国贺飞的指控是毫无根据和恶意中伤的，这不仅严重误导了投资者，也伤害了中国贺飞品牌，甚至伤害了中国乳业。这是不能容忍的，公司将保留将其纳入法律的权利。

贺飞还澄清，本公司的相关财务信息已由外部独立审计师安永会计师事务所审计，本公司已获得中国主要合作银行出具的关于本公司于2019年9月30日在这些银行账户中的人民币银行存款余额的证明(“现金状况证明”)。

一些网民不同意这个解释。

然而，这个空组织的“狙击手”并没有打倒贺飞。上市后，贺飞的股价在短时间内走出了持续上涨的趋势，并在流行病期间持续稳步上升。贺飞股市在上市首日以7.27港元开盘，5月初攀升至16.5港元的历史高点，在不到5个月的时间里上涨了129%。

大头娃娃相关企业被曝光

它的法人曾经在一家著名的乳品公司工作

据湖南省郴州市永兴县委宣传部称，湖南威乐可健康产业有限公司参与了“大头娃娃”的假冒特种医用奶粉，产品“贝安民”于2019年年中停产。该声明驳斥了永兴县委员会“该产品合格，可以在市场上流通”的说法。

目前，湖南省已指示省市场监督管理局和郴州市组成调查组，对涉案企业进行彻底调查，并将根据调查结果予以严惩。

营养学家顾中一甚至直言不讳地告诉《健康时报》记者，“这简直是在浪费钱。”

据天空调查数据显示，涉案企业韦勒克成立于2015年2月2日，法定代表人肖，持有韦勒克67.9%的股份。肖士虎也是另一家美油高乳业(湖南)有限公司的董事长，美油高的股东还包括奥油乳业(中国)有限公司，持有30%的股份。

奥友向《证券时报》E公司记者澄清，上述大头娃娃事件与公司无关，肖只是公司的经销商。

此外，肖世虎还担任奥友乳业(中国)有限公司副总裁..

乳制品行业的复苏正面临一个“开端”

经过2008年三聚氰胺事件的毁灭性打击，中国奶粉行业经历了十多年的复苏，现在终于“恢复了活力”。

据益友智库称，中国乳业的规模目前超过3000亿元。2013年以来，中国进入国内复苏阶段，复合增长率为23.86%。

专家甚至指出，国内婴幼儿奶粉市场将出现拐点。今年1月，中国乳业协会原会长、中国国际乳业联合会全国委员会名誉主席宋坤刚在活动中做了《2019年乳业质量报告》质量工作报告。宋坤刚指出，随着消费者信心的恢复，乳品市场将有一个稳定发展的良好趋势，婴幼儿配方奶粉的生产和市场将有一个拐点。

在“复苏”轨道上稳步前进的塑料制品行业，现在正面临着大头娃娃事件的冲击。虽然此次事件目前并未涉及整个乳制品行业的安全红线，但也在一定程度上暴露了中国乳制品行业的一些混乱和市场监管的少数“盲点”。

据《健康时报》记者报道，市场监管总局已明确规定，绝对不允许将这种固体饮料作为具有医疗功能的婴儿奶粉出售。

中国营养学会妇幼营养分会会长王对《健康时报》记者表示，特殊医疗食品是近两年出现的新产品，品种繁多，一些特殊用途的婴幼儿奶粉也可以申请进入这一类别。

目前，根据国家市场监督管理局特殊食品安全监督管理司的数据，只有30种适合0-12个月婴儿的特殊医疗食品已经注册。

然而，据《健康时报》记者的不完全统计，有几十种产品打着“特殊医用奶粉”的旗号出售，标有醒目的“特定氨基酸营养配方粉”和“深度水解营养配方粉”字样，而“蛋白质固体饮料”字样则印在偏僻不显眼的角落。

大头娃娃事件受害者的家人甚至说，如果不报告这一事件，他们根本找不到孩子没有喝奶粉，一些家庭成员认为所涉产品的包装有很好的标记，看起来完全像奶粉。

据《健康时报》报道，王认为这是“假奶粉”，是欺骗消费者，是不法商家故意打擦边球的现象。

来源：BBC新闻网