中信建投:货币政策小步慢跑趋向宽松 存款贷款利率均有下调空间

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1月20日，发布了最新的lpr报价:1年期lpr为4.15%，5年期lpr为4.8%，与前期持平。

简短评论:

1.为什么一月份的lpr保持不变？

1月17日，在中国人民银行召开的2019年金融统计新闻发布会的文字记录中，提到“低利率的下降幅度大于低利率的下降幅度，说明低利率改革提高了传导效率。”

让我们简要回顾一下自2019年以来，lpr的历次变化:8月17日，中国人民银行宣布改革lpr形成机制，明确lpr将按照公开市场操作利率(主要指中期贷款便利利率)与市场利率挂钩。8月20日，lpr报价下降了6个基点；9月16日，央行将RRR利率下调了0.5%。9月20日，lpr报价下降了5个基点；11月5日，央行将最低贷款利率下调了5个基点，11月20日，低利率报价下调了5个基点。

就lpr的下降幅度大于mlf的下降幅度而言，lpr改革提高了市场利率的传导效率，重点在于lpr形成机制中的溢价因素，即“lpr是通过增加mlf点形成的，增加点的范围包括银行自身的资本成本。”因素、市场供求因素和风险溢价因素虽然是最有利的贷款，但也有一些溢价。”也就是说，即使mlf没有调整，市场整体流动性环境和风险溢价的变化也会影响lpr的价格。因此，RRR在2019年9月被下调后，lpr报价下降。然而，在央行本月初将存款准备金率下调1个百分点并释放约8000亿元人民币后，低利率报价保持不变。

我们认为，lpr保持不变可能有几个原因:一个可能的原因是，RRR降息并没有降低银行的资本成本，虽然有一个更便宜的资金来源，虽然与前期相比，商业银行1月份发行的银行间存款证利率大幅下降，但银行的债务方面仍然存在压力；第二个可能的因素来自市场供求因素，即市场对资金的需求上升，超过了银行资金的供给，导致供给因素对应的溢价增加，抵消了RRR减少带来的资本成本的下降。这种现象在短期内也很难改变，因为第一季度地方债券的发行和贷款需求肯定处于全年的高点。

因此，我们认为，为了降低低利率，低利率贷款利率需要进一步降低。如果央行需要引导较低的lpr，这意味着央行需要一个更宽松的政策。由于1月份的RRR降息刚刚实施，短期内RRR继续走低的可能性并不高。根据央行的声明，“空还有一定的余地进一步降低存款准备金率，当然，这是空的余地。”因此，央行将更加谨慎地使用RRR减债工具，而且速度不会太快。然而，它仍处于RRR全年减产的通道中。

第二，你认为贷款的实际利率是多少？

“观察和讨论降息问题，重点是贷款的实际利率。”

“从去年的实际情况来看，随着利率传导效率的提高，去年8月份的lpr较改革前下降了0.16个百分点。在同一时期，一般贷款利率下降了0.36个百分点，这大于低利率的下降。”

根据央行发布的数据，2019年12月普通贷款利率为5.74%。根据货币政策执行报告，2019年第三季度一般贷款加权利率为5.96%，第二季度为5.94%。从这些数据来看，由于央行在新闻发布会上表示，8月份总贷款利率比同期低利率下降了0.36个百分点，8月份总贷款利率应该是6.1%，这与货币政策执行报告中的加权利率明显不同。因此，在我们看到第四季度货币政策执行情况报告之前，我们猜测，中央银行在新闻发布会上提到的总贷款利率与货币政策报告中的利率明显不同，即不是货币政策报告中公布的加权贷款利率，即总贷款利率的下降幅度大于lpr，可能并不代表整体情况。

根据这一逻辑，为了引导加权利率的整体下降趋势，它仍然需要降低lpr。

第三，货币政策趋向宽松，空降低了存贷款利率

首先，本轮货币政策宽松将持续很长时间。在2019年第一季度政策保持相对宽松后，4月份略有变化。这种情况今年可能不会再发生。中央经济工作会议在很大程度上指出，为了实现今年的预期目标，宏观经济政策应该是稳定的。由于它们是稳定的，在如此重要的一年中，不应该有类似于去年4月的剧烈变化。其次，今年的经济结构变化和2019年有明显改善。2019年，房地产脱颖而出，频频超出市场预期，支撑了固定资产投资和经济的整体态势。然而，今年房地产投资增长率的下降几乎是一个确定的方向，市场只是不确定下降的程度，而制造业的改善已经开始出现。12月份数据显示，制造业投资同比增长3.1%，同比增长0.6个百分点，更重要的是，本季度工业产能利用率明显提高，达到77.5%，同比增长1.5个百分点。可以预计，未来随着工业部门通货紧缩的改善，正的生产者价格指数、企业利润的恢复和制造业投资的恢复是相对确定的方向。资本流入实体经济，这符合监管当局的政策目标。

其次，为了达到降息的目的，除了引导低利率下调之外，降低银行的负债成本也同样重要。2019年，虽然资产回报率有所下降，但银行负债仍相对刚性，主要原因是存款压力，尤其是中小银行。在银行负债刚性的情况下，为了降低社会融资成本，有必要缩小银行的息差。然而，如果缩小息差是为了维持融资总额的合理增长，就不可能通过行政手段进行干预。在市场化行为下，银行很难主动牺牲利差。如何降低银行未来的负债成本？过去，常用的手段之一是降低标准和释放资金，但目前央行降低标准的声明是有限的。推进银行间债务利率，加强结构性存款合规管理，限制其下限等。更重要的是，影响银行债务方的边际成本，而对总成本的影响有限。我们相信未来不会排除下调基准存款利率的可能性。在本次新闻发布会上，“存款基准利率将长期保留，中国利率的“垫脚石”作用将发挥，因此将有一个存款基准利率。”中国人民银行将根据国务院部署，全面考虑经济增长。价格等基本面情况将适时适当调整。”如果基准存款利率能够发挥作用，银行的巨额负债成本将有明显的下降趋势，信贷利率的传导效果将更加平稳。

总体而言，2020年中国经济的内生动力仍然不足，降低社会融资成本、减轻企业负担、防范和化解债务风险的政策目标仍需要货币政策的护航。今年仍处于降低RRR的通道，但考虑到资产价格、通货膨胀和中长期中国经济下行压力，货币政策是宽松的或小步慢跑。如果银行体系的资本成本是刚性的，那么降低存款利率就越来越迫切。

来源：BBC新闻网