三首席中场看资本市场：“水牛”行情难再现 抓大放小重配置

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我们的实习记者王士军

刹那间，2020年已经过去了一半。今年上半年，美国股市经历了大起大落，不仅经历了前所未有的持续融合，还经历了惊心动魄的绝地反击。与美国股市相比，a股市场显得不温不火且富有弹性。下半年的经济前景如何？股票市场的投资机会在哪里？让我们来看看这个行业的三位首席执行官是怎么说的。

昆仑健康保险资产管理中心首席宏观研究员韦:

美国债务的“撤退”和中国债务的“推进”显示了中国资产的弹性

关于上半年的经济形势，昆仑健康保险资产管理中心首席宏观研究员休威在接受《证券日报》采访时表示，美国国债的“退”和中国国债的“进”显示了中国资产抵御风险的“弹性”，也反映了海外投资者对中国经济的信心。

《华尔街日报》称，今年以来，为了度过经济危机，美国开始疯狂印钞和发行债券。一方面，美联储再次放松货币政策作为回报，提前结束了货币政策的正常化。另一方面，美国国债的规模随着应对疫情的财政刺激政策而不断扩大。根据最新数据，美国政府债务已飙升至26万亿美元，美联储的总资产已增至7.04万亿美元，两者均创下美国历史最高纪录。

高负债是一颗不合时宜的金融炸弹。一旦投资者对美国国债失去信心，“去美元化”将成为越来越多国家的选择。根据美国财政部于当地时间6月15日发布的月度国际资本流动报告，海外投资者在3月和4月持续减持美国国债，这两个月的净持有总额超过4700亿美元。截至4月底，美国海外债券持有人的头寸为6.765万亿美元，创下今年的新低。

在“去美元化”的同时，来自世界各地的投资者需要寻找新的替代品，以确保小幅波动和保值。考虑到其他主要债券市场的收益率均接近于零或低于零，且目前中美10年期债券收益率差约为215个基点，为10年来最高，中国债券市场的配置价值越来越被外资所认可。根据中国人民银行发布的数据，第一季度，中国债券市场共发行债券12万亿元，同比增长14%；余额为103万亿元，比去年年底增长4%，市场规模位居世界第二。中国债券受到国际投资者的青睐。5月，中国债券市场外资净增加1145.94亿元，2018年6月，月度净增加超过1103亿元，创历史新高。外资持股总量达到24260.29亿元，占债券市场的2.61%，也创下新纪录。预计未来三年，在中美利差和经济因素的共同作用下，外资仍将从美国债务中流出，进而流入中国债务市场。

展望下半年的中国经济，张伟将其描述为“三低三高”。“三低”是指低需求、低就业率和低货币利润率；“三高”意味着高反弹、高杠杆和高基尼系数。与中国经济一样，世界经济正面临“三低三高”。世界经济的“三低”是指低增长率、低利率和低通货膨胀率；“三高”指的是高杠杆、高失业率和高资产价格。

在这样的国内外经济形势下，休威认为下半年不确定因素太多，四大因素将制约股市持续升温。首先是资金。国内货币政策略微收紧的迹象已经非常明显。即使未来RRR降息，也只是为了对冲1万亿特别债券带来的流动性冲击，而不是为了再次放松政策。第二，基本面。各国间不同步的流行节奏是制约全球经济复苏的主要原因，任何国家都无法幸免。第三，政策。科技板块的规则已经实施是一件好事，但是国务院提出要“推动金融系统全年为各类企业实现1.5万亿元的合理利润”，这意味着银行主导的金融机构的利润至少在一年内会被压缩。第四，情感方面。常言道，“五穷六翻七”，但最近两个月的表现并不表示“五穷六翻”，很多朋友担心“七翻”不会这么顺利。在业内，虽然有观点认为第三季度可能是科技股市场，但每日上涨的主题大多是热门投机，这是不可持续的。此外，今年下半年，我们将面临美国大选的不确定事件，风险偏好将大大降低。

金融开放的步伐正在加快，在“美元信念”弱化的背景下，中国金融市场有望迎来外资的大规模整合，这可以对冲国内整风funds/きだよ 0。总体而言，下半年股市仍有机会，但行业分化将加剧。在具体的选股层面，建议投资者根据宏观环境和国家政策方向来判断受益行业，如大消费、大基础设施、5g通信和生物医药等。寻找利润相对稳定的行业股票，避免短期投机造成的追涨杀跌。

中泰证券首席经济学家李迅雷:

在采集年龄，把鸡蛋放在篮子里

中泰证券首席经济学家李迅雷认为，“全球化进程必须结束。即使没有疫情，全球贸易的转折点也将在2008年出现。我用全球商品和服务出口占国内生产总值的比例。来衡量全球化的程度。”为什么会出现这种现象，或者是因为国家之间存在不平衡，这是一个核心原因。美国的财富差异已经变得非常明显，10%的人拥有全国所有家庭70%的财富。这些问题导致社会不平等和社会矛盾，这很容易导致动乱。中国也处于分化阶段，中国经济正在从增量型向存量型转变。李迅雷认为有四种分化和聚集的趋势。

第一，区域和人口的分化和集聚。崛起中的房地产基本上是人口流动的地方。例如，在浙江，2019年人口净流入达到85万，首次超过广东；同样，杭州人口的净流入超过了深圳。这种差异对房地产投资具有指导意义。

第二，收入分化和集聚。收入差距是一种不良现象，它会导致消费疲软和扭曲。在居民总收入相对稳定且增长率确定的情况下，低收入人群的收入越低，高收入人群的收入越高，导致消费增长率下降，因为社会商品和服务的消费者是中低收入群体。此外，这也导致了消费品消费的巨大差异，像热销价这样的奢侈品和可选择的消费品供不应求。从去年到今年，餐饮行业一些著名上市公司的股价大幅上涨，这也可以从收入差异中得到同样的逻辑。

第三，产业分化和集聚。特斯拉、苹果产业链等相关公司高速成长，中国传统产业产能过剩压力很大，新兴产业主要是信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等行业。作为新一代信息技术的代表，5g、工业互联网、大数据和人工智能正在迅速发展，并将在未来迅速发展。这种差异将鼓励投资者增加资产配置结构中的配置权重。产业分化和影响在美国也很重要。虽然美国股市上涨了很多，但这主要是由于成份股中顶级公司股票的上涨。综合指数(即所有行业所有上市公司的指数)实际上并没有上升。从中期和长期来看，美国股市的分化仍将加剧。从2015年至今，在S&P 500成份股中，对指数收益率有最大拉动作用的10只股票每年都超过40%，其中2%的股票对指数增长的贡献至少为40%，这种情况每年都在重复出现。亚马逊、微软、苹果等公司屡屡上榜，马太效应明显。因此，新兴产业的上升趋势仍然非常明显。如果应该配置资源，李迅雷认为仍然有必要配置新兴产业，因为不能排除未来全球经济衰退和系统性风险的可能性，但就新兴产业的增长而言，它可以弥补此类系统性风险导致的估值下降。

第四，企业差异化和集聚化。强者强，弱者弱，适者生存被淘汰。在之前的增量经济时代，小型船只很容易掉头，因此小型公司将获得更高的估值。然而，在未来的股票经济时代，小公司的机会会越来越少，因为行业集中度越来越高，龙头企业的市场份额也会越来越高。例如，家电行业现在被三巨头垄断，工程机械行业也是三巨头。疫情爆发后，房地产行业四大龙头企业的份额增加了10%，这是一个非常惊人的现象。因此，今后资产配置应集中在龙头企业。就中国而言，行业集中度仍然较低，龙头企业的市场份额还远远不够，未来集中度还会进一步提高。

工业证券全球首席策略师张益东:

不要指望水牛城市场会再次出现

展望2020年下半年的市场，兴业证券(Industrial Securities)全球首席策略师张益东认为，美国股市的流动性仍然非常宽松，经济复苏仍充满不确定性，但美国股市的估值已经飞上了天空。因此，今年下半年，美国股市“脱钩经济”式的疯牛将遭遇冲击，个股将出现分化。

下半年异常宽松的海外股票基金将进一步产生从美国到欧洲和新兴市场的溢出效应，这将有助于增强外资对中国资产配置的吸引力。

对于国内资本市场的走势，张益东认为，自上半年国内政策取向开始从“危机刺激模式”转向“正常观察模式”以来，货币政策更加注重服务实体经济，降低实体融资成本，促进经济转型升级。因此，不要期待“泡沫经济”，不要期待中国股市在2014年至2015年期间重复“水牛”市场，你所能期待的仍然是结构性市场。

在配置方面，张益东表示，在低利率、低增长和低通胀的全球环境下，核心资产非常稀缺。尽管上半年消费和医药表现良好，下半年仍有机会，但相对收入有所收窄。今年下半年，我们对“硬技术”的结构性牛市更加乐观，例如，淘金热电子和新能源汽车等先进制造业；另一个例子是，基于技术的成长型行业股票的估值，如电子和通信，其净资产收益率处于历史高位，估值处于历史中央水平，预计也将继续提高。张益东强调，科技板块和创业板的创新发展也将有助于增强“硬”技术的风险偏好。

(编辑上官门罗)

来源：BBC新闻网