一季报现金流的“正负焦虑”：我武生物难改“销售依赖”，海康威视“平滑过

本篇文章2699字，读完约7分钟

文本|张哲

编辑|庄莉

据统计，今年第一季度，95%的a股上市公司受到疫情影响。东方证券的数据显示，第一季度非金融企业总体现金流充裕，但背后是经营现金流的大幅弱化和融资现金的大幅增加。未来运营现金流的恢复仍然存在不确定性。这种情况不仅表现在一般企业，也表现在领先企业。

《红周刊》梳理了55家净资产收益率大于20%、毛利率大于30%、净利率大于10%的上市公司在过去5年的相关数据(见表1)，发现其中41家公司在2019年有自由现金流。积极，但截至今年第一季度，只有17家公司有积极的自由现金流，包括贵州茅台、恒瑞医药和海螺水泥

从fcff第一季度的业绩来看，Hikvision的业绩为“负面”，这与企业进入“缓慢增长”的发展阶段不无关系，而“正面”的沃武生物也有一条护城河“危机”。

Hikvision进入“调整间隔”

“第二次冒险”的成功是打破游戏的关键

单个季度的现金流量业绩不足以判断公司的价值，但对企业发展过程中的研究有一定的参考价值。以2月下旬以来不断调整的“第一只证券股票”海康威为例。该股在三个月内下跌了近30%，3月24日达到了过去八个月的最低收盘价27元/股。截至5月14日收盘，海基会下跌2.62%，收于每股31.21元。

仅从fcff在第一季度的表现来看，海康威被认为是负面的。从商业角度来看，Hikvision正面临一系列困难。例如，Hikvision仍被美国政府的“实体名单”压制，其业务规模扩张已进入“平稳期”。根据公司2019年度报告，公司2019年收入同比增长15.7%，归属于母亲的净利润同比增长9.4%。从业务和地区来看，公司公共服务集团pbg业务同比仅增长4.09%，海外业务收入同比仅增长14.43%，北美业务收入出现负增长。

《红色周刊》记者梳理了Hikvision近五年的业绩增长率(见表2)，注意到公司收入增长率从2015年的46.6%下降到2019年的15.7%，扣除返校费用后的净利润增长率也从25.3%下降到9.6%。

对此，神农投资董事长陈愉向《红周刊》表示，神农在此前的“发展1.0阶段”，即中国与海外联合建设视频安全网，进入了一个超繁荣的轨道。如今，这条繁荣轨道的建设周期已经进入了一个平稳期。可以说，Hikvision已经进入了“发展2.0阶段”，即处于平稳期的增长状态。

“Hikvision目前仍是我们最佳公司组合中的一员，但由于公司发展平稳期的到来，其在组合中的排名一直位于最后三分之一。Hikvision正面临着一个艰难的“二次创业”时期，因此它必须推出在当代具有巨大利润前景的新产品。目前，公司的核心优势依赖于视频方面的人工智能技术，但这项技术受到两方面的压力。一方面，美国包含了与Hikvision相关的核心硬件和软件，另一方面，这是产品方面的压力。在2.0开发阶段，很难再推出具有广泛应用市场前景的产品。”陈愉补充道。

《红色周刊》的记者注意到，近年来，希克维森在人工智能、半导体和汽车电子等新技术的布局上频繁投资。为了进一步拓宽公司的融资渠道，旗下专注于智能视频和视觉技术的子公司萤石网已经开始筹备分拆上市。海维信持有萤石网60%的股权，杭州海维信股权投资合伙(有限合伙)(以下简称“后续合伙”)持有萤石网40%的股权。后续合作伙伴关系是Hikvision与核心员工一起实施创新业务，并代表公司员工投资创新业务子公司的平台。

我们生物性能的增长过度依赖于销售系统

核心壁垒正面临新的挑战

与Hikvision相比，虽然受疫情影响，武武生物在2020年第一季度仍处于现金流为正的队列中，但它一直面临着单一渠道和极度依赖销售系统的问题。与大多数制药公司不同的是，武武生物的核心障碍不是制药技术，而是通过促销获得的超高市场份额，这反映在其多年的财务结构上。

五湖生物2019年业绩报告显示，报告期内公司实现营业收入6.39亿元，同比增长27.68%；归属于母亲的净利润为2.98亿元，同比增长28.09%。随着销售人员数量的增加和销售市场的不断扩大，公司的营销费用和员工工资都有所增加。全年销售费用2.23亿元，同比增长32.93%。然而，五湖生物的销售费用占公司收入的34.9%，占其非净利润的75.9%。根据风能数据，近五年销售费用占母亲净利润的比例平均高达77.3%左右(见表3)。

在这方面，陈愉告诉《红色周刊》，虽然武武生物是一家制药公司，但其核心障碍不在于技术，而在于其商业模式本身。“Wowu Bio的模式与范俭Bio和长春高辛相似，都是以消费为导向的医药企业。他们的企业价值都是通过突破销售领域而“创造”出来的，也就是说，创造了对临床上不必要的消费品的需求，而这并不包括医疗保险。因此，它的核心护城河是公司赢得的医院和科室。最初主要在耳鼻喉科，但现在发展到儿科，将来可能扩展到内分泌科。”

作为脱敏治疗领域第一个市场份额的龙头企业，96.43%的超高毛利率令人惊叹，也让竞争对手“垂涎三尺”。虽然乌武生物在国内市场占据专利垄断地位，但国际制药公司已经开发出舌下脱敏疗法的“竞争产品”。据报道，丹麦alk-abello公司，也主要从事过敏性免疫治疗，最近宣布，其屋尘螨(hdm)过敏性免疫舌下片(slit)粉螨唑已被12个欧洲国家批准，以扩大适用人群，包括12-17岁的青少年患者，以治疗由屋尘螨引起的过敏性鼻炎。

对此，金投资制药行业分析师告诉《红色周刊》记者，脱敏药物的生产过程有其特殊性，标准化程度低，生产质量管理规范的制定相对困难，新厂家很难找到合适的质量标准来做。经过多年的探索，乌武生物已经形成了自己的体系，其产品质量在临床方面有一定的声誉。然而，从目前的市场情况来看，舌下免疫治疗系统的受众基础较大，渗透率较低，足以容纳更多的新竞争对手。

“脱敏疗法最广泛使用的两种适应症是变应性鼻炎和变应性哮喘，这两种疾病的基础非常广泛。根据调查，全球急性呼吸道感染的发病率为10-40%，而哮喘的发病率预计将在2025年达到4亿。从中国目前的情况来看，儿童急性呼吸道感染的发病率为7%-20%，成人发病率在2011年上升到17.6%，儿童急性呼吸道感染的发病率约为3%。过敏的原因很多，可以说是一种丰富的疾病。随着社会的发展，过敏的发病率正在上升。中国生物尘螨的核心专利将于2025年到期，蒿属花粉的专利将于2025年到期。目前，舌下免疫疗法渗透率低，人群基数大。目前已知的最大潜在竞争对手是alk，它正在生产三种舌下含片。市场足以容纳更多的新竞争者，而适度的竞争环境有利于促进行业的繁荣。”杨丹补充道。■

来源：BBC新闻网