市场过度狂热终酿大祸！“明斯基时刻”或将重现

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从当前全球债务水平、股市泡沫和流动性来看，新的危机似乎离我们不远了。

2008年的金融危机使得“明斯基时刻”这个术语成为经济学家的热门话题，包括太平洋投资管理公司(Pacific Investment Management Company)前董事总经理保罗麦卡里(paul mcculley)在内的许多金融领袖都是这一理论的粉丝。

到2020年，“明斯基时刻”的讨论热度再次飙升。这是否意味着金融危机的噩梦会重演？当今全球经济面临的慢性病是什么？

[揭开“明斯基时刻”:过度狂热最终将导致危机]

根据经济学家海曼明斯基(hyman minsky)的说法，所谓的“明斯基时刻”(Minsky moment)指的是推动经济周期的主要因素是银行体系和信贷供应的激增，而不是传统上更重要的企业和劳动力市场繁荣的时期。

明斯基认为，金融市场本来就不稳定，异常长的牛市增长周期将刺激市场投机的不对称上升，最终导致市场不稳定和崩溃。换句话说，在牛市期间，如果不计后果的投机继续出现，由此产生的市场泡沫最终将导致危机。当然，投机气氛存在的时间越长，危机就会越严重。

回顾历史，我们可以发现这种周期性的经济崩溃确实有痕迹，比如最近的五次重大周期性经济危机:

20世纪90年代初的经济衰退主要是由美国储蓄和贷款机构的危机造成的。

1990年日本股市的崩溃是由于泡沫经济的破灭。这同样适用于20世纪90年代中期的亚洲金融危机和21世纪初令人难以置信的技术泡沫。

在2007-2008年的全球金融危机中，罪魁祸首是美国住宅房地产市场的次贷危机。

这五次衰退是全球性和区域性的，但它们都有一个共同点:

危机前，工资和一般价格并没有异常上涨，但投资热潮和资本市场泡沫达到了不可思议的高度，进而引发了经济崩溃。

[当前的风险因素有多高？看看债务水平]

明斯基认为，在“明斯基时刻”之前，市场普遍存在长期看涨的投机行为，这与散户和机构投资者的巨额债务有关。在此期间，投资者可能通过杠杆借钱进行投资，这将导致保证金债务飙升和负自由现金水平。因此，债务水平和现金流量最能反映当前的市场状况。

根据主流分析，保证金债务水平反映了市场的“乐观态度”。在健康经济增长周期的早期阶段，通过杠杆推动市场上涨是正常的。然而，经济学家普遍认为，全球经济显然处于周期的后期，投机看涨行为在此时达到顶峰，高杠杆的负面影响将会凸显。正如明斯基所说:

“当投资者的心理与杠杆和市场流动性相关的问题发生冲突时，就会出现这种情况。这就像点燃一根火柴，点燃一个炸药，然后把它扔进一个装满汽油的油罐车——这就是明斯基时刻。

换句话说，“明斯基时刻”之所以发生，是因为投资者在繁荣或牛市期间进行了过度投机，并承担了额外的信贷风险。牛市持续的时间越长，投资者借入的投资资金就越多，从而推高了市场波动性。

那么目前的债务水平是多少？从数据来看，目前的债务杠杆水平远远高于1999年或2007年，这也可以从S&P 500指数与边际债务增长率的比较中看出。

在正常情况下，经济是由消费驱动的，企业应该借钱用于生产，以满足不断增长的需求。因此，分析企业债务与基本经济增长的关系有助于我们理解债务的杠杆水平。借款的问题在于，高杠杆导致的额外债务成本必须由企业的潜在现金流来偿还。

不幸的是，尽管资产价格飙升至历史最高水平，但自2014年以来，美国公司的整体利润一直持平。也就是说，除了投资者利用债务从牛市的兴起中获利，企业还通过非生产性支出、股息支付和股票回购大举借债，这相当于在债务上挖了一个“大洞”。

此外，国际货币基金组织一直在发布全球债务水平高企和全球经济增长放缓的警告，这也证实了明斯基时刻的到来。

一方面，根据国际货币基金组织公布的数据，全球约有15万亿美元的负收益率债券，资产价格与企业盈利能力无关，估值水平过高。另一方面，高风险的美国杠杆贷款市场已经增长到超过1.3万亿美元，今天的全球杠杆贷款市场是2008年美国次级抵押贷款市场的2.5倍，这是当前市场过度投机的明显迹象。

[流动性陷阱再次出现。美联储这次必须承担这个负担吗？】

当谈到过度狂热和市场泡沫时，有一个词我们无法回避——美联储。许多分析师和经济学家甚至认为，美联储的放水行为是导致股市估值飙升和市场过度投机的主要因素。

从历史上看，美联储确实有许多“不良记录”。1970年后，美联储开始积极尝试通过货币政策控制利率和通胀，但一些分析师指出，从那以后，市场开始失控。自20世纪70年代以来，美联储已经成为许多重大金融事件背后的催化剂。如下图所示，当美联储将短期贷款利率提高到高于2年期固定政府债券到期利率的水平时，往往会出现不好的情况。

现在呢？不幸的是，美联储似乎“又在做同样的事情”。彭博分析师约翰·奥特斯在最近的一份报告中指出:

“为什么市场流动性看起来如此充足？一如既往，我们要感谢各国央行，尤其是美联储。12个月前，美联储试图通过自动操作减少资产负债表上的资产，以稳定限制流动性。然而，这种情况变化很快。美联储先是连续三次降息，然后在去年9月开始再次扩大利率表，试图支持回购市场。根据跨国公司的衡量，过去12个月，美国市场流动性的增长规模是历史最高水平。”

我们应该知道，在美国，美联储资产负债表的扩张与金融市场的投机风险之间存在明显的正相关关系。奥的斯认为，从过去10年央行资产负债表的增长率来看，市场流动性的“泛滥”是非常明显的。目前，全球央行的资产负债表已从2007年的约5万亿美元增加到目前的21万亿美元。换句话说，央行的资产负债表相当于整个美国经济的规模。

2007年，全球股市市值为65万亿美元。2019年，全球股市市值达到85万亿美元，增长20万亿美元，大致相当于中国央行资产负债表的扩张规模。流动性泛滥似乎已经成为股市的新危机。

[压垮市场的最后一根稻草:过度自满]

说到这一点，事实上，在“明斯基时刻”真正到来之前，只需要一个导火线:市场自满。

尽管有许多迹象表明全球信贷分配严重失衡，全球信贷风险定价存在严重错误，但投资者和政策制定者似乎仍然非常乐观。他们最不希望看到的是，我们可能会经历另一个明斯基时刻(或者他们最不愿意相信的事情)，那就是对风险资产进行彻底的重新定价。这种盲目的乐观和自满可能会给金融市场带来真正的压力。

总的来说，资产价格、杠杆率和债务都达到了历史新高。此外，经济增长正在放缓，但自满情绪极高，一切都朝着不利的方向发展。

正如明斯基的名言:

“市场的记忆是短暂的。他们不断欺骗自己，让自己相信这一次会有所不同。”

可悲的是，从今天不断上升的经济和政治风险以及虚假的市场繁荣来看，明斯基很可能再次被证明是正确的。在这个循环中，似乎不可避免地会出现另一个明斯基时刻。

来源：BBC新闻网